Was ist meine Firma wert? Diese Frage wird im KMU-Umfeld meistens so beantwortet: Der Wert meiner Firma entspricht gemäss dem Praktikerverfahren dem Substanzwert und dem gewichteten Ertragswert. Bei einer Aktientransaktion im Rahmen einer Nachfolgeregelung beispielsweise wird daraus der Preis der Firma abgeleitet und – je nach Interessenlage – mit subjektiven Elementen ergänzt. Ist diese Mittelwertmethode noch vertretbar?

Theoretische Grundlage
In der Theorie entspricht die Unternehmensbewertung einer Investitionsrechnung: Der Investor ist aus wirtschaftlichen Überlegungen bereit soviel für eine Investition auszugeben, als die Investition in Zukunft einbringen wird (Barwert der künftigen Netto-Zuflüsse oder DCF discounted cash flow). Grundsätzlich ist das auch im Interesse des Verkäufers.

Dieser theoretisch richtige Wert ist in der Praxis abhängig von zukunftsorientierten Finanzinformationen: es kann gleich weitergehen wie in der Vergangenheit – es ist aber wahrscheinlicher, dass es unter bestimmten Voraussetzungen und Annahmen besser oder schlechter wird.

Es wird vermutet, dass «der Einsatz neuerer Methoden wie etwa der DCF-Methode zu einer treffenderen Bestimmung des Wertes (als das Praktikerverfahren) führe». Die Grenze wird dort gezogen, wo Bewertungen «grundlos von in der Lehre und Rechtsprechung anerkannten Grundsätzen abweichen» (Quelle: BGE 2001 und 2013)

Praktikerverfahren
Das Praktikerverfahren ist theoretisch nicht begründbar, wenn der Ertragswert nur auf den Vergangenheitszahlen basiert und der betriebliche Substanzwert wesentlich vom Ertragswert abweicht. Wird jedoch der Ertragswert auf verlässlichen Prognosen ermittelt und kein zu hoher/zu tiefer Substanzwert den Ertragswert verwässert, wird dieser Mittelwert zu ähnlichen Werten führen, wie der Barwert der künftigen Netto-Zuflüsse.

Bewertungsanlass
Der Bewertungsanlass bestimmt den rechtlichen Rahmen der Unternehmensbewertung. Dient die Wertbestimmung einer internen Entscheidungsgrundlage dürften allgemeine Wertüberlegungen mit plausiblen zukunftsorientierten Annahmen ausreichen. Sind wesentliche Entscheidungen oder verbindliche Schiedswerte/Gutachten damit verbunden, ist ein Werturteil mit objektiven, verlässlichen Indikatoren und begründeten Prognosen mit einer geringen Wertspanne erforderlich.

Übertragbarkeit der Ertragskraft
Eine besondere Bedeutung bei unternehmergeführten KMU kommt dem Eigentümer zu und führt im Rahmen einer Unternehmensnachfolge zur folgenden zentralen Frage: Kann die vom Unternehmer über Jahre hinweg aufgebaute und persönliche Kundenbeziehung auf einen Nachfolger übertragen werden?

Das Ertragspotential der Unternehmung hängt massgeblich davon ab, ob und in welchem Umfang die personenbezogenen Einflüsse von der Unternehmung getrennt werden können. Ist dies im Extremfall nicht möglich und die Ertragskraft kann nicht übertragen werden, kommt bewertungstechnisch der Liquidationswert zum Tragen!

Hat der Eigentümer in wirtschaftlicher Weitsicht die personenbezogenen Einflüsse reduziert und auf andere führende Personen übertragen oder das Geschäftsmodell so verändert, dass die Übertragbarkeit der Ertragskraft ohne wesentliche Einbussen möglich ist und somit ein angemessener Fortführungswert ermittelt werden kann.

Ertragswertmethode in der Praxis
Es wird grundsätzlich angenommen, dass die Unternehmung eine unbegrenzte Lebensdauer hat. Dazu werden die Netto-Zuflüsse (FCF) in eine geplante nähere, drei bis fünf Jahre dauernde Phase und eine geschätzte Restwertphase aufgeteilt.

Der Zinssatz für die Kapitalisierung der Barwerte berücksichtigt die markt- und unternehmungsspezifischen Risiken. Im Prinzip kann die Bewertung (Netto-Methode) des Eigenkapitals aus dem Barwert der künftigen Freien Cashflows wie folgt dargestellt werden. (Quelle: Broschüre AKB «Was ist meine Firma wert?»)

Ein wesentlicher Teil des Unternehmenswertes ergibt sich aus dem Residualwert. Es ist deshalb wichtig, dass die «ewige Rente» im Restwertzeitraum verlässlich geschätzt werden kann – allenfalls unter Berücksichtigung einer vernünftigen Wachstumsrate. Denkbar sind auch verschiedene Szenarien (best, base und worst case) aufgrund unterschiedlicher Erwartungen und Eintrittswahrscheinlichkeiten.

Vergleichswerte
Es ist durchaus zweckmässig, die DCF-Bewertung mit einer bisher angewandten Bewertungsmethode zu vergleichen. Neben dem Praktikerverfahren sind hierfür auch Marktpreis-orientierte Verfahren geeignet. Sie können allfällige Werttreiber aufzeigen.

Wie können wir Sie unterstützen?
Im Hinblick auf eine spätere Bestimmung des Unternehmenswertes sind allenfalls bewertungsrelevante Massnahmen (z.B. wegen beschränkter Übertragbarkeit der Ertragskraft) erforderlich. Eine Situationsanalyse kann sich lohnen.
Es steht eine Unternehmensbewertung an. Wir setzen ein effizientes Bewertungstool (wevalue; Hüttche/Schmid; fhnw) ein, welches den neusten Anforderungen entspricht und verschiedene Sensitivitätsanalysen (was wäre wenn) zulässt.